Kevin Warsh förbereder sig för att hålla sitt första tal i Jackson Hole som ordförande för Federal Reserve (Fed) på fredag. Många undrar mer än bara om räntan höjs eller förblir oförändrad i september.
Jackson Hole-symposiet, som pågår mellan 27 och 29 augusti, har det officiella temat ”Finansiell innovation: Konsekvenser för betalningar och policy.” Men investerare kommer troligen att lyssna noga på vad Warsh säger eller inte säger om inflation, räntor och den senaste tidens stora svängningar på USA:s obligationsmarknad.
Sedan Warsh tog över Fed i maj har han försökt minska marknadens beroende av framtida vägledning. Han vill låta ekonomiska data och marknaden påverka förväntningarna om räntan, istället för att politikerna styr via sina tal.
Denna strategi har dock ett pris: Investerare har svårt att förstå exakt hur Fed tänker agera under Warsh. Jackson Hole kan därför handla mer om Warsh trovärdighet än om nästa räntehöjning.
Varför Warsh tal i Jackson Hole är så viktigt
Jackson Hole leder inte alltid till ändrad penningpolitik. Men flera Fed-ordföranden har tidigare använt symposiet för att ge besked som påverkar finansmarknaden stort.
Ben Bernanke öppnade för mer kvantitativa lättnader 2010 och 2012. Jerome Powell använde sitt tal 2022 för att markera att kampen mot inflation är viktigast, innan han förberedde marknaden för räntesänkningar två år senare.
Kevin Warsh kommer till Wyoming med en annan syn på saken. På presskonferensen i juli sa han att han inte bestämt sig för om hans tal ska handla om bredare strukturfrågor eller om det ska fokusera på de penningpolitiska besluten väntade mellan september och december.
Deutsche Bank tror att Warsh i första hand kan lyfta fram de fem arbetsgrupper som Fed skapat, eller prata om påverkan från artificiell intelligens (AI) på ekonomin. Om han väljer en mer traditionell inriktning kan han svara på de frågor som blev otydliga efter presskonferensen i juli och förtydliga hur han ser på inflation och ekonomiska förhållanden.
Mycket står på spel eftersom marknaden fortfarande är osäker inför Feds nästa beslut. Terminer visar just nu att det är cirka 38 % chans att centralbanken höjer räntan i september, enligt FedWatch-verktyget.
Warsh kommunikationsstrategi innebär nya risker för marknaden
Paradoxen är att Warsh försök att göra marknaden mindre beroende av Fed, åtminstone på kort sikt, kan göra penningpolitiken svårare att förstå. Traditionellt hjälper framtida vägledning investerare att förutse centralbankens beslut, vilket minskar risken för oväntade förändringar i förväntningarna.
Warsh tycker i stället att en alltför pratglad Fed hindrar marknaden från att sköta sitt jobb. Den brytningen med tidigare praxis ligger nu i centrum för debatten. DBS Banks strateg Philip Wee ser Jackson Hole som ett viktigt prov för den nya Fed-ordföranden:
”Marknaden behöver en tydlig policyram.” Han fortsätter: ”Utan det kan mindre framtida vägledning innebära mer osäkerhet och mindre raka besked, istället för prissättning utifrån marknadsläge.”
Warsh behöver inte berätta för marknaden exakt vad Fed ska göra i september. Men han kan behöva förklara tydligare vad som skulle få centralbanken att agera.
Kan Warsh lugna marknaden utan att lova en räntehöjning?
Huvudprovet kommer troligen att handla om inflation. Fed har kvar ett inflationsmål på 2 %, men prisökningarna är fortfarande höga och därför fortsätter diskussionen om ytterligare en höjning.
Flera beslutsfattare är också oroliga för att inflationen kan ligga över målet så länge att hushåll och företag tappar förtroendet för inflationsmålet.
Problemet för Warsh är att det kanske inte räcker att bara upprepa målet på 2 %. Standard Chartered ser att Fed-ordföranden bland annat behöver återskapa tilliten till bankens vilja att få ner inflationen och övertyga investerare om att ett mindre aktivt Fed inte hotar stabiliteten i ekonomin.
Ett tydligt budskap om möjliga räntehöjningar kan hjälpa till att återupprätta trovärdighet. Warsh måste troligen göra klart att Federal Open Market Committee (FOMC) är redo att höja räntan om inflationen inte dämpas tillräckligt.
Men MUFG menar att läget för inflationen inte motiverar den allt tuffare tonen från vissa FOMC-medlemmar. Även om kärninflationen enligt Personal Consumption Expenditures (PCE) ökade i början av året väntar sig många att pristrycket minskar de kommande kvartalen när leveransproblemen minskar.
MUFG påpekar att inflationsprognoserna i Philadelphia Fed:s Survey of Professional Forecasters har förändrats mycket lite de senaste månaderna.
Banken lyfter också fram att alternativa inflationsmått som Warsh föredrar, som Trimmed-Mean och Median PCE, visar att inflationen ligger närmare Feds mål på 2 %, vilket tyder på att nuvarande Federal Funds Rate (FFR) är stram.
USA:s obligationsmarknad gör Warsh uppgift mer komplicerad
Warshs utmaning handlar nu om mer än bara styrräntor. Större svängningar på amerikanska statsobligationer, särskilt de med lång löptid, har blivit en ny källa till oro. Räntan på 30-åriga statsobligationer har nyligen nått sin högsta nivå sedan 2007 på grund av oro för inflation, den offentliga skulden och amerikanska statens finansieringsbehov.
Fed styr direkt mycket korta räntor. Men Fed styr inte den extra premien som investerare kräver för att låna ut till staten i tio, tjugo eller trettio år.
Det är just här som problemet blir både politiskt och ekonomiskt. USA:s finansminister Scott Bessent berättade nyligen att de ska köpa tillbaka fler statspapper med lång löptid för att öka likviditeten. Denna åtgärd går emot Warsh önskan om att låta marknaden styra räntorna mer själv.
Feds svar på finansdepartementets agerande blir en av de viktigaste sakerna att följa på fredag. BNY-strategen Geoff Yu skriver:
“För räntemarknaden är frågan enkel: Stöder Warsh, ifrågasätter eller undviker han finansdepartementets senaste återköp och påverkan på räntorna?”
Frågan gäller mer än bara själva återköpen. Om investerare börjar tro att Fed styr pengapolitiken för att hålla statens lånekostnader nere kan Feds trovärdighet i inflationsbekämpningen minska.
Om Warsh däremot ignorerar oron kring långa räntor kan svängningarna öka och de finansiella villkoren bli stramare, oavsett FOMC:s beslut.
Warsh kan säga mycket men ändå inte ge en signal inför september
Trots stort fokus på Jackson Hole varnar flera banker för att investerare kan bli besvikna om de förväntar sig ett tydligt besked om septembermötet.
“Warsh har undvikit att visa sin kortsiktiga strategi, och vi tror inte han kommer att ändra det bara några månader in på sin tjänst,” skriver Wells Fargo.
Société Générale tror också att Fed-ordföranden fokuserar mer på sin reformplan och de fem arbetsgrupperna istället för att ge en tydlig signal om räntan framöver.
MUFG ser samtidigt tre möjliga scenarion: Talet kan handla mest om digital ekonomi, vara en blandning av strukturella teman och makroekonomi, eller vara en stor presentation av Warsh nya penningpolitiska ramverk.
Det mittersta alternativet verkar mest troligt hittills. Då delar Warsh lagom mycket information för att undvika nya stora svängningar men säger inte tillräckligt för att Jackson Hole ska bli en förhandsbesked om septemberbeslutet.
Vad marknaden verkligen bör lyssna efter på fredag
Den viktigaste frågan är troligen inte om Warsh är hökaktig eller duvaktig. Istället ska investerarna försöka avgöra om Feds ordförande lyckas ersätta tidigare riktlinjer med något tillräckligt tydligt för att hålla förväntningarna stabila.
Tre saker kan bli extra viktiga. För det första kan Warsh förklara vilka villkor som behöver uppfyllas för att de höjer räntan igen, utan att säga när. Om han tydligt säger att FOMC är beredda att strama åt om inflationen inte närmar sig 2 %, kan det lugna marknaden om Feds trovärdighet.
För det andra följer investerare hur han tolkar de stigande långa räntorna. Om han kallar det ett normalt tecken på marknadsprisbildning stämmer det med hans filosofi, men de som vill ha åtgärder mot oron kan bli besvikna.
Till sist granskar marknaden noga allt Warsh säger om relationen mellan Fed och finansdepartementet för att se om de jobbar mot samma mål eller om det börjar uppstå skillnader i hur ekonomin ska styras.
TD Securities tycker att effekterna kan bli ojämna för USD.
“USD riskerar att gå något nedåt. Om Warsh är hökaktig får USD möjligen bara svagt stöd. Men om trovärdigheten kring inflationsbekämpningen inte betonas kan dollarn pressas mer tydligt.”
Det är kanske där Jackson Holes verkliga betydelse finns. Ett väldigt hökaktigt tal kan höja räntorna och förväntningarna om fler räntehöjningar. Ett mer duvaktigt budskap kan pressa USD och gynna räntekänsliga tillgångar.
Men ett alltför vagt budskap kan skapa mer osäkerhet om penningpolitiken och innebära en högre riskpremie på amerikanska statsobligationer.
Warsh vill göra Fed mindre förutsägbart. På fredag väntar sig marknaden främst att se om han kan göra det – utan att Fed blir mindre trovärdigt.
